利用者:小野博和/レポ取引

レポ契約 、 レポ 、 RP 、または売却および買戻し契約とも呼ばれるレポ 取引は、主に政府証券での短期借入の、一形態です。ディーラーは基礎となる証券を投資家に販売し、その後すぐに、通常は翌日、わずかに高い価格で買い戻します。

レポ市場は、 非預託銀行セクターの大手金融機関にとって重要な資金源であり、従来の預託銀行部門に匹敵する規模に成長しました。 マネーマーケットミューチュアルファンドなどの大規模な機関投資家は、投資銀行などの金融機関にその借り手金融機関が保有する国債やモーゲージ担保証券などの担保と交換で（かまたは、それらの担保付きで、のどちらかで）資金を貸し出ます。 米国のレポ市場では、1日に1兆ドルの担保価値が取引されています。

2007-2008年、レポ市場は、投資銀行の資金調達が利用できないか非常に高い金利での、いずれかでしたが、その取り付け騒ぎは大不況につながったサブプライム住宅ローン危機の重要な側面でした。 2019年9月の間、米国連邦準備制度は投資家の役割に介入し、レポ市場に資金を提供しました。その際、利用可能な資金の供給を制限してしまった一連の技術的要因により、翌日物貸出金利は上昇しました。

構造とその他の用語

買戻し契約または「レポ」取引コンポーネント。 ステップ1では、投資家は80ドルの現金を提供し、100ドルの担保、通常は債券を受け取ります。 ステップ2では、借り手は担保を買い戻し、投資家に初期現金と利息額を支払います。 「レポレート」は投資家が受け取る金利であり、この場合（88-80）/ 80 = 10％、「ヘアカット」は現金ローンと担保の比率（100-80）/ 100 = 20％。

レポでは、投資家/貸し手は借り手に現金を提供し、借り手は通常は債券の担保によって担保されます。 借り手が債務不履行になった場合、投資家/貸し手は担保を取得します。 通常、投資家はマネーマーケットミューチュアルファンドなどの金融機関であり、借り手は投資銀行やヘッジファンドなどの非預金金融機関です。 投資家/貸し手は、「レポレート」と呼ばれる金利を請求し、$ Xを貸し出し、より大きな金額$ Yを受け取ります。さらに、投資家/貸し手は、貸し付けた金額よりも高い価値の担保を要求する場合があります。 この違いが「ヘアカット」です。 これらの概念は、図と方程式のセクションに示されています。 投資家がより大きなリスクを認識すると、彼らはより高いレポレートを請求し、より大きなヘアカットを要求するかもしれません。 第三者がその取引を促進するために関与する場合があります。この場合、この場合、その取引は「トライパーティレポ」と呼ばれます。

具体的には、レポでは、当事者Bは現金の貸し手として機能し、売り手Aはその証券（レポ）を担保として現金の借り手として機能します。逆レポでは（ A ）は貸し手で 、（ B ）は借り手です 。 レポは、 担保付きローンと経済的に類似しており、買い手（実質的に貸し手または投資家）は、売り手による債務不履行から身を守るために担保の証券を受け取ります。 最初に証券を販売する当事者が実質的に借り手です。 ミューチュアルファンドやヘッジファンドを含む多くのタイプの機関投資家がレポ取引に従事しています。 ほとんどどのような証券もレポで使用できますが、デフォルトの場合により容易に処分できるため、流動性の高い証券が好まれ、そしてさらに重要なことは、それらは、買い手がリバースレポとマーケットセールによりレポ証券のショートポジション（空売りの状況）を作成しているオープンマーケットで簡単に入手が可能で、それゆえ非流動性の証券は推奨されません。

米国財務省短期証券または政府短期証券、社債や財務省/政府債、および株式は、すべて、レポ取引の「担保」として使用できます。ただし、担保付きローンとは異なり、証券の法的所有権は売り手から買い手に移ります。 レポ買い手が証券を所有している間に支払期限が切れるクーポン（証券の所有者に支払われる利息）は、実際には、通常はレポ売り手に直接渡されます。レポ契約中に担保の法的所有権は買い手にあるため、これは直感に反するように思われるかもしれません。代わりに、買い手がクーポンを受け取り、買戻しで支払うべき現金を補償するように調整して、契約が提供する場合がありますが、これは売り/買い戻しのより一般的なものです。

その取引はローンに似ており、それでその経済効果もローンに似ていますが、用語はローンに適用される用語とは異なります。売り手はローン期間の終わりに買い手から証券を法的に買い戻します。ただし、レポの重要な側面は、それらが税務上の処分および買戻しとしてではなく、（取引相手の支払不能の場合に重要な）単一の取引として法的に認識されることです。

リバースレポ（逆レポ）は、 AとBの役割が交換されたレポです。

次の表がその用語を要約したものです。

	レポ	リバースレポ
参加者	借り手 売り手 現金受取人	貸し手 買い手 現金供給者
脚近く	証券を売る	証券を購入する
遠足	証券を購入する	証券を売る

歴史

米国では、戦時の税制により古い形式の貸付が魅力的でなくなった1917年からレポが使用されてきました。 当初、レポは他の銀行に貸し出すために連邦準備制度によって使用されていましたが、その慣行はすぐに他の市場参加者に広まりました。 レポの使用は1920年代に拡大し、 世界恐慌と第二次世界大戦を経て衰退し、1950年代に再び拡大し、1970年代と1980年代にコンピューター技術により急速に成長しました。

イェールのエコノミスト、 ゲーリー・ゴートンによると、レポは、政府が伝統的な銀行業務で提供する預託保険に類似した担保付き融資の方法を大規模な非預託金融機関に提供するために進化しました。

1982年、ドライズデール政府証券の破綻により、 チェースマンハッタン銀行の 2億8,500万ドルの損失が発生しました。 これにより、レポ証券の価値の計算において未収利息がどのように使用されるかが変更されました。 同じ年、Lombard-Wall、Inc.の破綻により、レポに関する連邦破産法が変更されました。 1985年のESM政府証券の破綻により、オハイオ州のHome State Savings Bankが閉鎖され、民間保険のOhio Deposit Guarantee Fundにより保険がかけられた他の銀行が運営されました。 これらおよびその他の企業の失敗は、1986年政府証券法の制定につながりました。

2007年から2008年、レポ市場の取り付け騒ぎでは、投資銀行の資金調達は利用できないか非常に高い金利でのいずれかでしたが、その騒ぎは大不況につながったサブプライム住宅ローン危機の重要な側面でした。

2011年7月、銀行家と金融報道機関の間で2011年の米国の債務上限危機が債務不履行つながった場合それはレポ市場に相当な崩壊を引き起こす可能性があるという懸念が生じました 。これは、財務省証券が米国のレポ市場で最も一般的に使用される担保で、デフォルトは財務省証券の価値を格下げするかもしれなかった為、そのデフォルトがはるかに多くの担保をレポの借り手が差入れなければならないという結果を、もたらす可能性がありました。

2019年9月の間は、米国連邦準備制度は、利用可能な資金の供給を制限していた一連の技術的要因により一晩の貸出金利が上昇した際に、レポ市場で資金を提供する投資家の役割に介入しました。

市場規模

SOFRレートの構成

New York Timesは、2019年9月に、1日あたり1兆ドルの担保価値が米国のレポ市場で取引されていると報告しました。 ニューヨーク連邦準備銀行は、さまざまなタイプのレポ契約のレポ担保量を毎日報告しています。 2019年10月24日現在、取引高は次のとおりです。担保付オーバーナイトファイナンスレート（SOFR）1兆860億ドル。広範な一般担保レート（BGCR）4,530億ドル、および三者の一般担保レート（TGCR）4,250億ドル。 ただし、後者の2は前者のSOFRのコンポーネントにすぎないため、これらの数値は加算的ではありません。

連邦準備制度と欧州レポおよび担保理事会（ 国際資本市場協会の機関 ）は、それぞれのレポ市場の規模を推定しようとしました。 2004年末、米国のレポ市場は5兆米ドルに達しました。特に米国および欧州では程度は低いものの、レポ市場は2008年に世界金融危機の結果として縮小しました。しかし、2010年半ばまでに、市場はほぼ回復し、少なくともヨーロッパでは、危機前のピークを超えて成長しました。

数式として表現されるレポ

買戻し契約は、取引日t _Dに2人の当事者AとBの間で締結される取引です 。

（I） Aは、近日中(near date)の${\textstyle t_{N}}$に指定された証券 Sを合意価格P _NでBに販売します。

（ii） Aは、 後日(far date)､ t _F （t _Nの後）に、取引日に既に事前に合意された価格P _FでBからSを再購入します。

正の利子率が想定される場合、 買戻し価格P _Fは元の販売価格P _Nよりも大きいと予想されます。

（時間調整済みの）差の${\textstyle {\frac {P_{F}-P_{N}}{P_{N}}}\cdot {\frac {365}{t_{F}-t_{N}}}}$はレポレートと呼ばれ、 取引の年換算金利です。 ${\textstyle {\frac {P_{F}-P_{N}}{P_{N}}}\cdot {\frac {t_{F}-t_{N}}{365}}}$ は近日中から後日までの期間の金利と解釈できます。

レポという語の使用法のあいまいさ

レポという用語は多くの誤解を引き起こしています。キャッシュフローが同一の2種類の取引があります。

（i） セルバイアンドバック（sell-and-buy-back）および、

（ii）担保付借入。

唯一の違いは、（i）資産が売却（およびその後再購入）されるのに対し、（ii）資産は代わりにローンの担保として差し入れられることです。 （i）セルバイアンドバック（sell-and-buy-back）では、 Sの所有権と所有権は、t _N(前述「近日」near date)でAからBに、t _F(前述「後日」 far date)で BからAに戻されます。逆に、（ii）担保付借入では、所有権のみがAに残るのに対し、所有のみが一時的にBに譲渡されます（こちら）。

レポの満期

リポジトリの成熟度には、 termとopen repoの 2つのタイプがあります。

Termとは、指定された終了日を持つレポを指します。レポは通常短期（数日）ですが、レポジトリが2年と長いことは珍しくありません。

Open( repo)は、最終的に確定された終了日はありません。 契約に応じて、満期は翌営業日までに設定され、一方の当事者が変動する営業日数で契約を更新しない限り、レポは満期となります。 あるいは、満期日はありませんが、一方または両方の当事者には、事前に合意した期間内に取引を終了するオプションがあります。

レポ取引の種類

レポ取引は3つの形式で発生します。すなわち、指定交付、トライパーティ（こちら）、および保護預り（「販売」パーティーはレポの期間中に証券を保有します）。3番目の形式（保護預り）は、特に発展途上国市場では主として(高い確率で)「売り手がレポの満期前に支払不能になり、そして、買い手が取引を保護するための担保、として掲示された有価証券を回収できなくなる」だろうというリスクにより、非常にまれです。最初の形式、すなわち指定交付は、契約期間の開始時および満期時に事前に指定された債券の交付の必要があります。トライパーティは基本的にバスケット形式の取引であり、バスケットまたはプール内のより広い範囲の商品を許可します。トライパーティレポ取引では、第三者の清算エージェントまたは銀行が「売り手」と「買い手」の間に挿入されます。第三者は、契約の対象である証券の管理を維持し、「売り手」から「買い手」への支払いを処理します。

支払手形/保護預りレポ ／ 二者間レポ

支払手形レポでは、(現金の)借り手が差し入れた担保は実際には現金の貸し手に引き渡されません。 むしろ、それは、取引の期間中、貸し手のために、借り手によって内部口座に置かれます（「保護預り(hold in-custody)」）。 これは、レポ市場が成長するにつれて、特に集中化されたカウンターパーティの設立により、あまり一般的ではなくなりました。 現金貸し手に対するリスクが高いため、これらは通常、大規模で財政的に安定した機関とのみ取引されます。

トライパーティレポ

トライパーティ(Tri-party=三者)レポの際立った特徴は、 保管銀行または国際決済機関であるトライパーティエージェントが、レポの2つのパーティ間の仲介者として機能することです。 トライパーティエージェントは、担保の割り当て、 市場へのマーキング 、担保の差し替えなど、その取引の管理を担当します。 米国では、2つの主要なトライパーティエージェントはThe Bank of New York MellonとJP Morgan Chaseであり、欧州では主要なトライパーティエージェントはEuroclear、と、スイス市場でサービスを提供しているSIXと共にClearstreamです。 米国のトライパーティレポ市場の規模は、 危機の最悪の影響の前の2008年に約2.8兆ドルに達し、2010年半ばには約1.6兆ドルになりました。

トライパーティエージェントはいずれも数千億米ドルに相当するグローバルな担保を管理しているため、複数のデータフィードを購読して、カバレッジの範囲を最大化する規模を持っています。 トライパーティ契約の一部として、トライパーティエージェント、レポの買い手（担保取得者/現金提供者、「CAP」）およびレポの売り手（現金の借り手/担保提供者、「COP」） ）の契約の三者は「適格な担保プロファイル」を含む担保管理サービス契約に同意します。

この「適格な担保プロファイル」により、（直上の説明の）レポの買い手は（以下同）、現金に対して保有する準備ができている担保に関してリスク選好度を定義することができます。 たとえば、よりリスクを嫌うレポの買い手は、「オンザラン」(on-the-run、オンザランとは定期的に発行される証券の最も「最近発行され」、したがって最も流動性の高い証券の状態の事)を担保としてのみ保有することを望む場合があります。レポの売り手の清算イベントが発生した場合、担保は非常に流動的であるため、レポの買い手は担保を迅速に売却できます。低リスクを嫌うレポの買い手は、非投資適格の債券または株式を担保として取る準備も可能ですが、レポの売り手がデフォルトした場合に流動性が低下し価格変動が大きくなる可能性があり、レポの買い手にとって担保を売却し現金を回収するのがより困難になります。トライパーティエージェントは、洗練された担保適格性フィルターを提供できます。これにより、レポの購入者は、購入者のリスク選好を反映する担保プールを体系的に生成できるこれらの「適格な担保プロファイル」を作成できます。

担保の適格性基準には、資産の種類、発行者、通貨、住所、信用格付け、満期、インデックス、発行サイズ、平均日次取引量などが含まれます。 現金提供者CAP（レポの買い手）と借り手すなわちCOP（レポの売り手）の両方が、これらの取引を開始して、二者間レポの管理上の負担を回避します 加えて(=In addition)、担保はいずれかの(トライパーテイ)エージェントが保有しているため、 取引相手のリスクは軽減されます。 トライパーティレポは、「 支払手形レポ 」の発展とみなされる場合があります。 支払手形レポは、担保が現金の借り手によって保持され、現金提供者に引き渡されないレポです。 支払手形レポの担保は中立な第三者の担保口座ではなく、現金の借り手の顧客預託口座内に保持されるため、トライパーティレポと比較した場合、リスクの要素が増加します。

ホールローンレポ

ホールローンレポは、取引が担保ではなく、ローンまたはその他の形式の債務（例：住宅ローン債権）によって担保されているレポの形式です。